Hạ tầng đã có, dòng vốn còn khoảng cách
Việt Nam đã hình thành những cấu phần đầu tiên của một hệ sinh thái tài chính xanh, gồm danh mục phân loại dự án xanh, nghĩa vụ quản lý phát thải, sàn giao dịch carbon trong nước và những đợt phát hành trái phiếu xanh ban đầu.
Luật Bảo vệ môi trường 2020 đặt nền tảng cho giảm nhẹ phát thải và thị trường carbon; Nghị định 06/2022/NĐ-CP và Nghị định 119/2025/NĐ-CP quy định về giảm nhẹ phát thải khí nhà kính và bảo vệ tầng ô - dôn; Quyết định 232/QĐ-TTg phê duyệt Đề án thành lập và phát triển thị trường carbon. Nghị định 29/2026/NĐ-CP điều chỉnh vận hành sàn giao dịch trong nước từ ngày 19/1/2026, trong khi Nghị định 112/2026/NĐ-CP quy định việc trao đổi quốc tế kết quả giảm phát thải khí nhà kính và tín chỉ carbon.
 |
Ông Đặng Tài An Trang, Phó tổng giám đốc Sở Giao dịch chứng khoán Việt Nam |
Theo Quyết định 263/QĐ-TTg phê duyệt tổng hạn ngạch phát thải khí nhà kính thí điểm cho năm 2025 - 2026, hạn ngạch được phân bổ cho 110 cơ sở thuộc ba ngành nhiệt điện, thép và xi măng, gồm 34 nhà máy nhiệt điện, 25 cơ sở sản xuất thép và 51 cơ sở xi măng, ước chiếm khoảng 40% tổng phát thải khí nhà kính quốc gia. Tổng hạn ngạch khoảng 243,1 triệu tấn CO2 cho năm 2025 và 268,4 triệu tấn cho năm 2026.
Ngày 29/6/2026, sàn giao dịch carbon trong nước chính thức khai trương với phiên giao dịch đầu tiên.
Ở phía tài chính xanh, Việt Nam đã có Quyết định 21/2025/QĐ-TTg, quy định tiêu chí và việc xác nhận dự án thuộc danh mục phân loại xanh. Quyết định 46/2026/QĐ-TTg bổ sung các tiêu chí về kinh tế tuần hoàn và khung ESG. Đáng chú ý, lần đầu yêu cầu tổ chức đánh giá độc lập phải có hệ thống quản lý và năng lực đáp ứng TCVN ISO/IEC 17029 hoặc chuẩn quốc tế tương đương…
Những nền tảng này đang được hình thành trong bối cảnh nhu cầu vốn cho chuyển đổi xanh rất lớn. Theo Báo cáo Rà soát khí hậu và phát triển quốc gia của Nhóm Ngân hàng Thế giới và Tổ chức Tài chính quốc tế (IFC), nhu cầu vốn khí hậu của Việt Nam đến năm 2040 ước khoảng 368 tỷ USD. Trong đó, khoảng 254 tỷ USD dành cho thích ứng và tăng khả năng chống chịu, 114 tỷ USD dành cho giảm phát thải thuần túy.
Theo thống kê đến cuối năm 2025, dư nợ tín dụng xanh của hệ thống ngân hàng đạt khoảng 32 tỷ USD. Thị trường vốn cũng chưa bù đắp được khoảng trống này. Trái phiếu xanh phát hành chỉ đạt khoảng 2.500 tỷ đồng trong năm 2023, khoảng 10.300 tỷ đồng năm 2024 với 6 giao dịch và khoảng 3.400 tỷ đồng năm 2025 với 5 giao dịch. Dư nợ trái phiếu bền vững chỉ tương đương khoảng 0,2% GDP.
Khoảng cách này không chủ yếu xuất phát từ việc thiếu nguồn vốn sẵn sàng rót vào các dự án xanh, mà một phần nằm ở khả năng hấp thụ của thị trường trong nước: chưa có đủ công cụ chuẩn hóa, dữ liệu và kỳ hạn để chuyển nhu cầu đầu tư thành những tài sản có thể định giá và huy động vốn.
Đưa giá carbon vào bài toán đầu tư
Việc thị trường carbon đi vào vận hành đang mở thêm một kênh định giá cho hoạt động phát thải, từ đó, hỗ trợ thị trường tài chính xanh phát triển.
Một trong những điểm cần làm rõ khi nói về thị trường carbon là giá giao dịch carbon không đồng nghĩa với chi phí vốn. Trong một hệ thống mua bán phát thải, giá hạn ngạch được hình thành từ cung và cầu trong phạm vi các quy tắc về phân bổ, nộp trả, chuyển kỳ và giám sát. Đây là tín hiệu biên đối với quyết định sản xuất và đầu tư, không phải trực tiếp là chi phí vốn.
Mỗi cơ sở sản xuất được cấp một mức hạn ngạch miễn phí khác nhau. Một cơ sở được cấp đủ hạn ngạch sẽ chưa phải bỏ tiền mặt ngay để mua thêm, trong khi cơ sở phải mua phần hạn ngạch thiếu sẽ phát sinh khoản chi tiền mặt thực tế. Xét về bản chất kinh tế, cả hai đều chịu cùng một chi phí cơ hội. Sử dụng hạn ngạch miễn phí để phát thải đồng nghĩa doanh nghiệp từ bỏ khoản tiền có thể thu được nếu bán hạn ngạch đó, thay vì sử dụng. Vì vậy, khác biệt nằm ở thời điểm chi phí xuất hiện, chứ không phải ở việc giá carbon có tác động hay không.
Tín chỉ carbon - đơn vị của kết quả giảm hoặc loại bỏ phát thải theo một cơ chế xác nhận - cũng không mặc nhiên tương đương hạn ngạch tuân thủ. Khả năng sử dụng tín chỉ để bù trừ phụ thuộc vào quy định về tính hợp lệ, giới hạn sử dụng và cơ chế tránh tính hai lần.
Có thể hình dung tác động của giá carbon qua một trường hợp giả định. Một nhà máy phát thải 1 triệu tấn CO2e mỗi năm, được phân bổ 800.000 tấn hạn ngạch, tự giảm 50.000 tấn và phải mua thêm 150.000 tấn. Với mức giá giả định 10 USD/tấn, chi phí mua hạn ngạch là 1,5 triệu USD mỗi năm. Nếu doanh nghiệp đầu tư 8 triệu USD vào một dự án giúp giảm thêm 100.000 tấn/năm, khoản tiết kiệm tối đa từ chi phí mua hạn ngạch là 1 triệu USD mỗi năm ở mức giá đó, trước khi tính đến chi phí vận hành, thay đổi sản lượng, giá trị bán hạn ngạch dư và tỷ lệ chiết khấu. Cùng một dự án và công nghệ, quyết định đầu tư có thể thay đổi đáng kể tùy thuộc vào giá carbon kỳ vọng trong 10 - 15 năm tới, chứ không chỉ giá giao ngay hiện tại.
Đây là điểm đặc biệt quan trọng đối với ngân hàng, nhà đầu tư trái phiếu và cổ phiếu. Họ cần một đường giá đủ tin cậy để mô hình hóa dòng tiền trong tương lai, thay vì chỉ nhìn vào một vài phiên giao dịch đầu tiên của thị trường.
Điểm nghẽn nằm ở dữ liệu và xác minh
Khi giá carbon bắt đầu đi vào các quyết định đầu tư và tài chính, một vấn đề khác nổi lên: làm thế nào để các dữ liệu đó được các bên sử dụng theo cùng một cách? Hiện một dự án có thể xuất hiện trong hồ sơ môi trường, hồ sơ trái phiếu và báo cáo thường niên với mã số hoặc ranh giới phát thải khác nhau. Khi một đơn vị xác minh bên ngoài muốn đối chiếu số liệu giữa các hồ sơ, việc xử lý nhiều trường hợp vẫn phải thực hiện thủ công, làm tăng chi phí xác minh và kéo dài thời gian phát hành.
Điểm nghẽn thứ hai là thiếu chuỗi dữ liệu dài hạn và giá tham chiếu carbon đủ tin cậy để lập dự báo dòng tiền. Sàn giao dịch carbon mới khai trương nên chưa có đủ lịch sử giá để các mô hình định giá dự án sử dụng như một đầu vào đáng tin cậy.
Điểm nghẽn thứ ba nằm ở chi phí thẩm định, kiểm chứng và công bố. Các chi phí này mang tính tương đối cố định, nên một đợt phát hành trái phiếu xanh có giá trị từ 200 - 300 tỷ đồng có thể phải chịu mức phí SPO, kiểm toán và công bố gần tương đương một đợt phát hành quy mô lớn hơn nhiều. Điều này khiến tỷ lệ chi phí trên vốn huy động trở nên bất lợi đối với doanh nghiệp vừa.
Điểm nghẽn thứ tư là sự chưa rõ ràng giữa các khái niệm “dự án xanh”, “doanh nghiệp xanh”, “doanh nghiệp chuyển đổi” và “danh mục quỹ xanh”. Đây là những cấp độ khác nhau, nhưng nếu bị sử dụng lẫn trong công bố thông tin và tài liệu chào bán, nhà đầu tư sẽ khó xác định mình đang mua rủi ro ở cấp độ nào.
Một khoảng trống khác là hạ tầng đánh giá độc lập trong nước. Việt Nam hiện chưa có tổ chức xếp hạng tín nhiệm chuyên biệt cho tiêu chí xanh được công nhận rộng rãi. Các đợt phát hành cần đánh giá độc lập phần lớn vẫn phải thuê tổ chức quốc tế.
Rủi ro “tẩy xanh” đặc biệt đáng lưu ý trong một thị trường vốn xanh còn non trẻ. Nếu tiêu chí nhãn không đủ cụ thể, không có ngưỡng định lượng và thiếu cơ chế hậu kiểm, một công cụ có thể được gắn nhãn xanh tại thời điểm phát hành nhưng không còn phản ánh đúng thực trạng trong những năm tiếp theo.
Gỡ nút thắt để hút vốn xanh
Để giải quyết những điểm nghẽn trên, Việt Nam cần hình thành một kiến trúc dữ liệu có khả năng liên thông nhưng vẫn phân định rõ trách nhiệm giữa các cơ quan và tổ chức tham gia thị trường. Cơ quan môi trường quản lý phương pháp đo đạc, báo cáo, thẩm định, hạn ngạch và chứng nhận tín chỉ trong phạm vi thẩm quyền; sở giao dịch xây dựng chuẩn dữ liệu thị trường và phương pháp phân loại tự nguyện; cơ quan quản lý chứng khoán giám sát công bố thông tin và tính toàn vẹn của thị trường.
Một khóa định danh chung từ doanh nghiệp tới cơ sở phát thải, dự án sử dụng vốn và mã trái phiếu hoặc tín chỉ tương ứng sẽ giúp truy vết dữ liệu, hạn chế tình trạng một dự án xuất hiện với nhiều mã khác nhau trong các hồ sơ. Đồng thời, cần phân tầng rõ chức năng xác nhận. Chứng nhận dự án xanh dựa trên phân loại học thuộc phạm vi quản lý nhà nước; ý kiến bên ngoài đối với khung trái phiếu chỉ kiểm tra cách sử dụng vốn; đánh giá cổ phiếu xanh xem xét toàn bộ doanh nghiệp; còn kiểm toán báo cáo tài chính kiểm tra các số liệu thuộc phạm vi kiểm toán. Không một loại đánh giá nào có thể thay thế chức năng của loại đánh giá khác.
Đối với thị trường vốn, một hướng có thể nghiên cứu là xây dựng các lớp thông tin khác nhau, thay vì cố gắng đặt toàn bộ doanh nghiệp vào một nhãn xanh duy nhất. Doanh nghiệp có thể được xác định là “hoạt động chủ yếu xanh” nếu vượt ngưỡng doanh thu được công bố và kiểm chứng; “đang chuyển đổi” nếu có đường cơ sở phát thải, kế hoạch vốn đầu tư và mục tiêu được bên thứ ba xác nhận; hoặc “công bố dữ liệu khí hậu” nếu chưa đạt hai lớp trên nhưng cung cấp dữ liệu đáng tin cậy.
Cách tiếp cận theo quỹ đạo chuyển đổi đặc biệt có ý nghĩa đối với nền kinh tế có tỷ trọng công nghiệp nặng lớn. Một mô hình yêu cầu doanh thu xanh ngay từ đầu có thể loại các ngành như nhiệt điện, xi măng và thép khỏi khả năng tiếp cận thị trường vốn xanh, trong khi đánh giá theo quỹ đạo chuyển đổi cho phép doanh nghiệp chứng minh lộ trình giảm phát thải khả thi.
Bên cạnh đó, cần một chuẩn xác minh độc lập thống nhất, có cơ chế hậu kiểm và thu hồi nhãn. Các chuẩn như ISSA 5000, ISO 14064-3 và ISO/IEC 17029 có thể tạo nền tảng để xây dựng năng lực xác minh trong nước, thay vì thị trường phụ thuộc quá lớn vào một số ít tổ chức quốc tế.
Khi có một chuẩn chung, các công ty kiểm toán và đơn vị xác minh trong nước có thể từng bước xây dựng năng lực xác nhận bền vững theo cùng một phương pháp.
Điều quan trọng hơn là các dữ liệu về phát thải và chuyển đổi xanh phải được kết nối với chính các quyết định tài chính. Giá carbon cần trở thành một biến số trong mô hình dòng tiền; kết quả giảm phát thải cần có khả năng kiểm chứng; còn các công cụ như trái phiếu xanh, trái phiếu liên kết bền vững và cổ phiếu chuyển đổi cần có tiêu chí đủ rõ để nhà đầu tư xác định chính xác tài sản và rủi ro mà mình đang mua.
Từ giá carbon đến chi phí vốn không phải là một bước chuyển tự động. Đó là cả một quá trình truyền dẫn thông tin và rủi ro; trong đó, chất lượng dữ liệu, khả năng xác minh, cấu trúc sản phẩm và năng lực của thị trường vốn quyết định liệu tín hiệu từ thị trường carbon có thực sự trở thành dòng vốn cho chuyển đổi xanh hay không.
