“Siết” cả cung và cầu
Sau gần nửa năm đưa ra lấy ý kiến về dự thảo sửa đổi Nghị định 153/2020/NĐ-CP quy định về chào bán, giao dịch trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ, Thứ trưởng Bộ Tài chính Nguyễn Đức Chi cho biết, Bộ sẽ sớm báo cáo Chính phủ để xem xét ban hành.
Dự thảo lần thứ 5 với hơn 10 nội dung sửa đổi theo hướng siết các quy định về mục đích và điều kiện phát hành, nâng cao tiêu chí nhà đầu tư… Việc này thể hiện quyết tâm của cơ quan quản lý nhằm ổn định thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang tồn tại nhiều rủi ro, bất cập, dẫn đến những trường hợp sai phạm trong thời gian qua.
Tuy vậy, việc siết chặt các quy định khiến không ít ý kiến quan ngại rằng, thị trường có thể bị “bóp nghẹt” cả về phía cung và phía cầu.
Chẳng hạn, nhằm hạn chế nguồn vốn chạy “lòng vòng”, dự thảo quy định, doanh nghiệp không được phát hành trái phiếu riêng lẻ để đầu tư theo hình thức góp vốn, mua cổ phần, mua phần vốn góp, mua trái phiếu của doanh nghiệp khác, hoặc cho doanh nghiệp khác vay vốn.
Ông Đỗ Ngọc Quỳnh, Tổng thư ký Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam (VBMA) cho hay, theo Luật Đầu tư, Luật Doanh nghiệp cũng như thông lệ quốc tế thì góp vốn, cho vay là quyền của doanh nghiệp; nếu bị hạn chế quyền này, năng lực của doanh nghiệp sẽ yếu đi. Trên thực tế, việc một công ty mẹ có đủ tiềm lực, uy tín đứng ra phát hành trái phiếu rồi “bơm vốn” cho công ty con là bình thường.
Trong khi đó, theo ông Khổng Phan Đức, Chủ tịch Hội đồng thành viên VietinBank Capital, hình thức phổ biến nhất trong hoạt động M&A bất động sản là mua lại cổ phần hoặc dự án; quy định như dự thảo chẳng khác nào cấm doanh nghiệp dùng nguồn vốn trái phiếu để mua lại doanh nghiệp khác.
Thay vì hạn chế cơ hội tiếp cận vốn của các doanh nghiệp, dự thảo nên tôn trọng tính khế ước dân sự mở rộng (một người đi vay nhiều người) của hình thức phát hành trái phiếu riêng lẻ.
Dự thảo yêu cầu nhà phát hành trái phiếu có tổng dư nợ vay trái phiếu từ tất cả các hình thức tại thời điểm phát hành (gồm cả khối lượng dự kiến phát hành) không vượt quá 3 lần vốn chủ sở hữu theo báo cáo tài chính quý gần nhất; có kết quả hoạt động sản xuất - kinh doanh của năm liền kề trước năm phát hành có lãi và không có lỗ lũy kế theo báo cáo tài chính được kiểm toán về tài sản đảm bảo với trái phiếu…
Quy định này sẽ làm giảm mạnh số lượng doanh nghiệp được phép phát hành, đồng thời “đánh đố” những doanh nghiệp khởi nghiệp thường chịu lỗ những năm đầu.
Về phía người mua trái phiếu, chỉ có nhà đầu tư chuyên nghiệp mới được tham gia. Nếu là cá nhân, điều kiện để trở thành nhà đầu tư chuyên nghiệp là nắm giữ và duy trì khoản đầu tư chứng khoán niêm yết trong vòng 2 năm liên tục, có giá trị tối thiểu 2 tỷ đồng. Dự thảo còn quy định, cá nhân chỉ được mua trái phiếu riêng lẻ do công ty đại chúng phát hành và phải có tài sản đảm bảo hoặc bảo lãnh thanh toán.
Luật sư Trương Thanh Đức, Giám đốc Công ty Luật ANVI nhận xét, tiêu chí này “phi thị trường”. Bởi vì, trái phiếu là hình thức đầu tư thông qua công cụ nợ, có bản chất là “lời ăn, lỗ chịu”, hai bên tự giao dịch và tự chịu trách nhiệm.
“Theo nguyên tắc của thị trường tài chính, lợi nhuận luôn đi kèm với rủi ro, nếu rủi ro không cao hơn gửi ngân hàng thì lãi suất trái phiếu không thể cao gấp 2 - 3 lần lãi suất tiết kiệm như hiện nay”, ông Đức nói.
Thực tế, số lượng công ty đại chúng hiện tại chỉ chiếm khoảng 0,5% số lượng doanh nghiệp, do đó, nếu dự thảo được thông qua sẽ làm giảm thanh khoản, thắt chặt sức mua.
Ngoài ra, không có yếu tố nào đảm bảo rằng công ty đại chúng có khả năng trả nợ tốt hơn công ty chưa đại chúng.
Quy định phải có tài sản đảm bảo nhưng tài sản đảm bảo là gì mới là vấn đề. Mặt khác, hiện nay chỉ có các ngân hàng có nghiệp vụ bảo lãnh thanh toán và hầu hết ngân hàng không chấp nhận rủi ro để bảo lãnh thanh toán cho các trái phiếu doanh nghiệp.
PGS.TS Đinh Trọng Thịnh, chuyên gia kinh tế cho rằng, đòi hỏi một trái phiếu có lãi suất cao nhưng phải có tài sản đảm bảo và được bảo lãnh thanh toán là một đòi hỏi vô lý, là “chắc” quá.
Đáng lưu ý, dự thảo quy định, chỉ nhà đầu tư chuyên nghiệp mới được mua trái phiếu không chuyển đổi, không kèm chứng quyền, trong khi Luật Doanh nghiệp năm 2020 không hạn chế đối tượng nhà đầu tư mua.
Trên thực tế, thị trường trái phiếu hoạt động trầm lắng kể từ đầu năm 2022 đến nay, do cả doanh nghiệp và nhà đầu tư đều có tâm thế “nghe ngóng” chính sách sẽ được sửa đổi như thế nào.
Thống kê của Công ty Chứng khoán VNDIRECT cho thấy, tổng giá trị trái phiếu doanh nghiệp phát hành trong quý I/2022 là 45.374 tỷ đồng, giảm 84,9% so với quý liền trước. Trong đó, có 40 doanh nghiệp phát hành tổng cộng 39.478 tỷ đồng trái phiếu riêng lẻ, giảm 86,0% so với quý liền trước. So với cùng kỳ năm 2021, giá trị phát hành trái phiếu quý I/2022 cao hơn, nhưng giảm dần qua từng tháng, trái ngược với diễn biến tăng dần của cùng kỳ.
VNDIRECT dự báo, tình trạng trầm lắng này có thể kéo dài trong vài quý tiếp theo, nếu dự thảo quy định mới được ban hành.
Một số điểm thiếu chặt chẽ
TS. Phan Phương Nam, Phó khoa Luật thương mại, Đại học Luật TP.HCM cho biết, dự thảo lần này chưa làm rõ trách nhiệm của tổ chức tư vấn chào bán đối với hồ sơ chào bán trái phiếu, trong khi đây là yếu tố rất cần thiết. Cụ thể, dự thảo yêu cầu doanh nghiệp khi chào bán phải có tổ chức tư vấn, nhưng trách nhiệm của tổ chức tư vấn đến đâu lại chưa rõ khi hồ sơ có vấn đề.
Một quy định khác trong dự thảo là: “Trường hợp phát hiện doanh nghiệp phát hành sử dụng tiền thu từ phát hành trái phiếu không đúng mục đích tại phương án phát hành trái phiếu hoặc cam kết với nhà đầu tư thì nhà đầu tư yêu cầu doanh nghiệp phát hành trái phiếu mua lại trái phiếu trước hạn”.
“Vậy mua lại với giá nào, mức chiết khấu ra sao? Quy định nghe hay, nhưng vẫn bất lợi cho nhà đầu tư, vì thiếu chặt chẽ. Nên chăng, thay đổi quy định là doanh nghiệp hoàn trả tiền gốc và lãi trước hạn. Như vậy, các doanh nghiệp mới luôn tuân thủ mục đích huy động vốn”, ông Nam nói.
Nên có giải pháp “mềm”
Thay vì thắt chặt các điều kiện phát hành, ông Nam cho rằng, cơ quan quản lý nên tập trung vào các giải pháp nhằm tăng cường tính minh bạch thông tin thị trường (trong đó có khuyến khích xếp hạng tín nhiệm), khuyến khích các quỹ đầu tư trái phiếu phát triển, nâng cao tính chuyên nghiệp cho các nhà đầu tư cá nhân…
Khi được cung cấp thông tin minh bạch để nhận diện “vàng, thau” trên thị trường, nhà đầu tư sẽ lựa chọn trái phiếu theo từng khẩu vị rủi ro và chịu trách nhiệm với lựa chọn đó.
Thị trường trái phiếu doanh nghiệp cần công khai, minh bạch mọi thông tin liên quan.
Quy định tổ chức phát hành nếu không có tài sản bảo đảm, không có bảo lãnh thanh toán thì phải có xếp hạng tín nhiệm của tổ chức xếp hạng là một tiêu chí bắt buộc tại dự thảo sửa đổi Nghị định 153.
Tuy vậy, theo ông Phan Đức Hiếu, Uỷ viên Thường trực Uỷ ban Kinh tế của Quốc hội, không nên áp đặt tiêu chí này (vì thị trường khó có thể đáp ứng, trong khi mức độ gây rủi ro của các chủ thể là khác nhau), mà chỉ nên áp dụng như một giải pháp “mềm” bằng cách khuyến khích là chính.
Đồng quan điểm, ông Nam cho rằng, cơ quan quản lý nên thực hiện tốt công tác quản lý và giám sát thị trường. Thông qua cơ chế giám sát, cơ quan quản lý yêu cầu các doanh nghiệp báo cáo và thanh tra báo cáo khi cần, nghĩa là chú trọng hậu kiểm hơn là siết đầu vào.
Luật sư Trương Thanh Đức, Giám đốc Công ty Luật ANVI khuyến nghị, mấu chốt chỉ có một vấn đề là công khai, minh bạch mọi thông tin liên quan, rồi để cho thị trường quyết định. Cơ hội đi đôi với rủi ro, sự an nguy đi liền với lãi suất. Vì vậy, thay vì siết đầu vào, pháp luật nên yêu cầu doanh nghiệp phải chào bán trái phiếu trên phương tiện thông tin đại chúng, cơ quan quản lý chuyển dần từ tiền kiểm sang hậu kiểm.
“Điều kiện phát hành trái phiếu cũng tương tự như điều kiện kinh doanh, cần xem xét cắt bỏ một nửa, thay vì tăng lên gấp đôi”, ông Đức nhấn mạnh.
