Áp lực tỷ giá và lãi suất
Theo SGI Capital, Chính Phủ và Ngân hàng Nhà nước (NHNN) tiếp tục nỗ lực bình ổn lãi suất để hỗ trợ tăng trưởng dưới sức ép ngày càng lớn của lạm phát và lãi suất toàn cầu. Cho tới thời điểm này, những nỗ lực chính sách này đang thành công khi phần nào kiềm chế được đà tăng lãi suất. NHNN đồng thời ưu tiên định hướng dòng tiền vào các đại dự án quan trọng của Thủ đô khi nới trần tín dụng với một khách hàng và nhóm liên quan lên tối đa 38% và 52% vốn tự có của ngân hàng thương mại.
Trước đó, theo Điều 136 Luật Các TCTD 2024, NHNN đã dự kiến áp dụng lộ trình giảm dần từng năm tỷ lệ cấp tín dụng tối đa tính trên vốn tự có của ngân hàng thương mại cho một khách hàng xuống 10% và nhóm khách hàng liên quan là 15% từ đầu 2029, nhằm hạn chế rủi ro tập trung tín dụng.
Thành công lớn khác trong điều hành chính sách tiền tệ thời gian qua là tỷ giá tiếp tục rất ổn định, thậm chí tỷ giá tự do giảm xuống thấp hơn tỷ giá chính thức - điều hiếm khi xảy ra trong lịch sử. NHNN và Chính phủ đã rất quyết liệt trong việc kiểm soát dòng vốn đi vào các kênh đầu cơ và tích trữ như tiền số, vàng và ngoại tệ, giúp cho vòng quay lưu chuyển tiền tích cực hơn và cải thiện khả năng huy động của hệ thống ngân hàng.
Nhập siêu đã giảm mạnh trong tháng 8 cộng với dòng vốn huy động ngoại tệ từ quốc tế của các ngân hàng gần đây góp phần đẩy lượng cung tín dụng USD tăng mạnh ra nền kinh tế, giúp nhu cầu USD trong nước được đáp ứng đầy đủ.
Mặt khác, lãi suất tiền gửi VND tăng cao cũng giúp tăng sức hấp dẫn của VND và giảm nhu cầu găm giữ ngoại tệ. Nhờ đó, lượng USD SBV bán FW đầu năm để tăng thanh khoản cho hệ thống đã được hủy thành công khi đáo hạn. Mặt trận tỷ giá đang được kiểm soát tốt trước mắt sẽ giúp NHNN bớt khó khăn với nhiệm vụ kiềm chế lãi suất.
Tuy vậy, thách thức trong điều hành chính sách tiền tệ sẽ tăng lên trong những tháng cuối năm. Sự truyền dẫn của đà tăng giá xăng dầu, vận tải, và hàng hóa toàn cầu cộng hưởng với nhu cầu tăng trưởng cao trong nước và tốc độ tăng cung tiền mạnh của hai năm qua lên lạm phát sẽ là biến số đáng chú ý nhất trong những tháng/quý tới.
CPI và lạm phát lõi đều đã tiệm cận mức trần 4,5% trong tháng 8 và nếu giá dầu vẫn duy trì như hiện nay có thể sẽ đẩy CPI cuối năm vượt 5% do những tác động vòng 2. Mặt bằng lãi suất đang tăng trên toàn cầu cũng làm khả năng tiếp cận vốn quốc tế trở nên khó khăn và đắt đỏ hơn khi ngay cả các Chính phủ nhiều nước lớn cũng đang phải đi vay với lãi suất cao.
Theo SGI Capital, các khoản huy động ngoại tệ quốc tế đã giúp giải tỏa áp lực tỷ giá và thanh khoản ngắn hạn nhưng khi các ngân hàng dùng hết dư địa này có thể sẽ khiến áp lực tỷ giá quay lại cuối năm nay và trong 2027.
Mặt bằng lãi suất trong nước tháng qua ghi nhận xu hướng ổn định khi tăng ở các kỳ lãi suất huy động trung và dài hạn nhưng giảm trở lại ở các kỳ giao dịch liên ngân hàng với sự hỗ trợ thanh khoản từ kênh OMO. Nhu cầu vốn dài hạn rất lớn phục vụ các đại dự án hạ tầng và bất động sản tiếp tục sẽ phải dựa nhiều vào nguồn tín dụng ngân hàng khiến mặt bằng lãi suất cho vay tăng cao. Điều này phần nào cải thiện NIM của các ngân hàng trong ngắn hạn nhưng mặt khác tạo hiệu ứng cạnh tranh thu hẹp nhu cầu vay vốn của các hoạt động sản xuất kinh doanh và đầu tư tiêu dùng thông thường, đồng thời làm gia tăng rủi ro nợ xấu và rủi ro lệch kỳ hạn trong cơ cấu huy động và cho vay vốn đã ở vào tình trạng căng thẳng.
Nhịp bán chung giảm đồng pha bất kể tốt xấu?
Trên thị trường bất động sản, nguồn cung hàng mới của chủ đầu tư đang gặp phải sự cạnh tranh của chính nguồn cung thứ cấp đã bán thời gian trước đó trong bối cảnh nhu cầu vay mua (chiếm trung bình 80% tổng cầu tại nhiều dự án) lại đang tụt giảm mạnh dưới áp lực lãi suất cao.
Quá trình hạ đòn bẩy nợ 4 đã manh nha và bắt đầu sớm với một bộ phận cá nhân và doanh nghiệp quản trị rủi ro tốt đang nắm quyền chủ động hạ được nợ vay.
Ngược lại, khi lãi suất tăng cao và thanh khoản thắt chặt, chính những chủ thể sẵn sàng vay thêm bằng mọi giá để đảo nợ và duy trì hoạt động sẽ mang rủi ro cao. Đây chính là các tác nhân sẽ tạo nên những cuộc đua lãi suất và tiềm ẩn nguy cơ gây căng thẳng thanh khoản.
“Lãi suất trái phiếu doanh nghiệp bất động sản đã xuất hiện mốc 13%/năm gần đây và chúng tôi sẽ đặc biệt chú ý tới chỉ báo này thời gian tới”, SGI Capital cho biết.
 |
Diễn biến của lãi suất trái phiếu doanh nghiệp theo nhóm ngành kể từ năm 2025 tới nay |
Theo công ty quản lý quỹ này, nhiều khoản vay mua nhà và ô tô sau thời gian hưởng lãi suất thấp 1-2 năm qua đã đột ngột tăng mạnh gần đây lên 13-16%/năm. Rất nhiều người lần đầu tiên vay tiền ngân hàng mua nhà hoặc đầu tư bất động sản 4-5 năm gần đây với niềm tin lãi suất sẽ thấp lâu dài và giá nhà không bao giờ giảm. Họ chuẩn bị rất ít dự phòng tài chính cho kịch bản hiện đang xảy ra với lãi suất vay tăng gấp 2 sau khi hết ân hạn, trong khi giá nhà giảm nhanh với thanh khoản tụt sâu. Áp lực dòng tiền trả gốc và lãi vay tăng nhanh và đang dần trở nên quá lớn, vượt khỏi dòng tiền kiếm được của nhiều hộ gia đình. Không ít người sẽ phải tìm cách bán bớt tài sản để giảm nợ và trang trải chi phí cuộc sống. Nguồn vốn dành cho đầu tư chứng khoán cũng sẽ ảnh hưởng trong vận động chung này của toàn bộ nền kinh tế.
Nhìn về dòng tiền trên thị trường chứng khoán, khi Việt Nam được nâng hạng vào rổ chỉ số FTSE EM, dù dòng vốn thụ động giải ngân giai đoạn đầu không lớn, nhưng rủi ro tỷ giá giảm bớt sẽ khuyến khích các dòng vốn chủ động khác tham gia.
Trong tháng 8/2026, nhà đầu tư nước ngoài đã bán ròng chậm lại, chỉ còn hơn 1.300 tỷ đồng là tín hiệu tích cực đầu tiên cho thấy áp lực bán ròng của khối ngoại đã vơi đi. Một chu kỳ bán ròng kéo dài 4/5 năm qua đi cùng với những giai đoạn Việt Nam nới lỏng chính sách tiền tệ và chịu áp lực tỷ giá có thể đang đi tới hồi kết.
Dòng tiền trong nước đã hấp thụ rất tốt nguồn cung khổng lồ gần 400.000 tỷ đồng của khối ngoại 4 năm qua, với dư nợ margin tăng tương ứng. Rủi ro ở chỗ, số dư tiền còn lại và dòng tiền vào mới đều đang tụt giảm nhanh dưới sự cạnh tranh của kênh tiền gửi - đã phổ biến mức 8.x-9.x% cho kỳ hạn 6-12 tháng. Nguồn vốn huy động của các CTCK để cho vay margin cũng đang dần trở nên đắt đỏ hơn khi phải cạnh tranh với các kênh khác có lợi tức tốt hơn như tín dụng dài hạn và trái phiếu doanh nghiệp. Lạm phát, lãi suất tăng và neo cao thời gian tới không chỉ ở Việt Nam mà trên phạm vi toàn cầu sẽ là thử thách lớn với dòng tiền nội, đặc biệt là những tài khoản nhà đầu tư nắm giữ nhóm cổ phiếu nhạy lãi suất với tỷ lệ margin cao.
Về mặt điểm số, VN-Index đã tăng trở lại sát vùng đỉnh đón chào sự kiện nâng hạng trong tháng 9 này. Lịch sử cho thấy, các TTCK thường tích cực 6-12 tháng trước thời điểm này và chịu áp lực chốt lời và điều chỉnh trong 3-6 tháng sau đó. Cộng hưởng với áp lực tăng lãi suất và lạm phát toàn cầu, rủi ro thuế quan từ Mỹ và nhu cầu thanh khoản thường căng thẳng hơn về cuối năm, các tháng tới sẽ là thử thách quan trọng với TTCK Việt Nam.
“Thông thường trong các giai đoạn có đổ vỡ thanh khoản, thị trường sẽ xảy ra nhịp bán chung giảm đồng pha bất kể tốt xấu để hạ mạnh tỷ lệ margin chung trước khi có nhịp phục hồi và phân hóa. Bối cảnh hiện nay đang hội tụ điều kiện cần với nhiều yếu tố rủi ro cộng hưởng cả trong nội tại (dư nợ cao ở cả kênh bất động sản và chứng khoán trong xu hướng lãi suất tăng) và môi trường quốc tế, có thể kích hoạt xu hướng giảm và vòng xoáy hạ đòn bẩy trên diện rộng, mở ra cơ hội đầu tư những doanh nghiệp tốt nhất với định giá rẻ nhất trong nhiều năm. Điều kiện đủ là chúng ta phải đủ kiên nhẫn và luôn chuẩn bị sẵn sàng sức mua”, SGI Capital cho biết.
