Xin ông bình luận về xu hướng phát hành TPCĐ của DN thời gian gần đây?
Nửa đầu năm 2010, khá nhiều DN niêm yết đã phát hành trái phiếu huy động vốn, trong đó hầu hết là TPCĐ, thay vì vay ngân hàng.
Nếu xét sự lựa chọn trên trong bối cảnh lãi suất cho vay hai quý đầu năm rất cao thì thấy điều này hợp lý: DN phải trả chi phí thấp hơn chi phí vay ngân hàng; TPCĐ chưa gây hiệu ứng pha loãng ngay lập tức, giúp các chỉ số tài chính tại DN vẫn ở mức hấp dẫn, lại không gây áp lực về cổ tức vào thời điểm cuối năm như cổ phiếu phát hành thêm. Tuy nhiên, việc nhiều DN, kể cả các DN có quy mô khá nhỏ chọn cách huy động vốn qua kênh trái phiếu có thể ẩn chứa nguy cơ. Bởi thiếu cơ chế giám sát như vốn vay ngân hàng nên nếu DN sử dụng vốn không hiệu quả có thể dẫn tới khả năng không hoàn thành được nghĩa vụ trả nợ.
So với thông lệ quốc tế, TPCĐ của các DN Việt
Thứ nhất, thời gian đáo hạn trái phiếu khá ngắn phổ biến từ 1 - 3 năm, trong khi thời gian đáo hạn ở nước ngoài dài hơn, thường trên 3 năm.
Thứ hai, TPCĐ tại nước ngoài phần lớn dành cho NĐT nhiều quyền lựa chọn. Chẳng hạn, tại thời điểm trái phiếu đáo hạn, DN cho phép NĐT có thể lấy tiền mặt về, chỉ hưởng trái tức. Phương án này dự phòng trường hợp giá cổ phiếu tại thời điểm sụt giảm, nếu chuyển đổi thì NĐT có thể bị thiệt hại. Trái lại, tại Việt
Gần đây, có một số trường hợp phát hành TPCĐ cho các NĐT riêng lẻ có thời hạn chuyển đổi cực ngắn như Tổng CTCP Xuất khẩu Đông Nam Á Hamico (KSD) phát hành 63,12 tỷ đồng mệnh giá TPCĐ, đợt đầu 80% được chuyển đổi sau 6 tháng; Tổng CTCP Khoáng sản Na Rì Hamico (KSS) phát hành 35 tỷ đồng mệnh giá TPCĐ, 80% được chuyển đổi sau 5 tháng (phương án tạm thời đã hủy bỏ)…. Nhận xét của ông về vấn đề này?
Có một số vấn đề đặt ra khi phát hành TPCĐ. Thứ nhất, trái phiếu nói chung là công cụ huy động vốn trung, dài hạn nên không có kỳ hạn dưới 1 năm. Thứ hai, nếu TPCĐ phát hành cho các NĐT riêng lẻ thì giá trị sổ sách của cổ phiếu là một mốc quan trọng để xác định tỷ lệ chuyển đổi. Thông thường, mức giá dùng để tính tỷ lệ chuyển đổi sẽ bằng hoặc cao hơn giá trị sổ sách nhưng thấp hơn giá thị trường. Bằng hoặc cao hơn giá trị sổ sách mới bảo vệ quyền lợi của các cổ đông hiện hữu, thấp hơn giá thị trường thì mới tìm được người mua. Thứ ba, cần tính tới yếu tố pha loãng của TPCĐ, điều này sẽ bảo vệ quyền lợi của các NĐT đến sau.
Như vậy, thực chất các đợt phát hành trái phiếu với thời gian rất ngắn đã đề cập giống phát hành cổ phiếu giá rẻ cho NĐT riêng lẻ. Tuy nhiên, có sự khác biệt nhỏ là họ chỉ được hưởng trái tức và cổ phiếu phải tạm "treo" một thời gian trước khi giao dịch. Mức giá tính tỷ lệ chuyển đổi trong trường hợp này là mệnh giá, điều này khiến không có lợi cho các cổ đông hiện hữu.
Quyền lợi của các cổ đông hiện hữu trong các trường hợp trên không được đảm bảo phải chăng một phần cũng xuất phát từ chính lỗi của họ - trong kỳ họp ĐHCĐ ủy quyền cho HĐQT thực hiện phương án chào bán không rõ ràng?
Thực ra, mọi việc đều có hai mặt của nó. Nếu cổ đông ràng buộc quá chặt HĐQT về tỷ lệ chuyển đổi, thời gian thực
hiện thì HĐQT sẽ không đủ độ linh động khi tiến hành: các đợt phát hành hiện nay mất khá nhiều thời gian từ khi ĐHCĐ thông qua đến khi HĐQT ra nghị quyết, lựa chọn đối tác, xin giấy phép... Trong khi đó, thị trường có thể thay đổi rất nhanh nên HĐQT khó có thể thực hiện một phương án với quá nhiều điều kiện chi tiết. Tuy nhiên, điểm mấu chốt là mức giá tính tỷ lệ chuyển đổi có chiết khấu so với thị giá trên thị trường (tại thời điểm phát hành) nhưng phải bằng hoặc cao hơn giá trị sổ sách.
Trở lại hiệu ứng pha loãng khi phát hành TPCĐ, hiện nay, cách hành xử của hai Sở giao dịch rất khác nhau. Quan điểm của ông về vấn đề này như thế nào?
Theo nguyên tắc kế toán, khi chưa đáo hạn, TPCĐ được hạch toán trong bảng cân đối kế toán giống như khoản nợ của DN chứ không phải vốn. Điều này khiến các chỉ số tài chính của DN giữ được mức hấp dẫn và không tạo áp lực về cổ tức. Tuy nhiên, việc này gây nhầm lẫn với các NĐT đến sau, theo tôi, ngoài thông tin về EPS cơ bản (basic EPS), Việt
