Kinh tế Việt Nam đã vượt qua giai đoạn khó khăn nhất trong quý I, phục hồi trong quý II và quý III/2009 nhờ chính sách kích cầu mạnh mẽ nhất từ trước đến nay của Chính phủ, sự linh hoạt, năng động của người dân và DN. Khu vực xây dựng tăng trưởng mạnh trở lại cùng với sự ổn định trong tiêu dùng của người dân là lực đẩy chính khiến nền kinh tế hồi phục. Tín dụng đã tăng trưởng cao trở lại sau thời gian suy giảm vào quý IV/2008.
Mặc dù nền kinh tế tiếp tục đà hồi phục, nhưng sẽ còn nhiều lực cản lớn ở phía trước. Lực đẩy quan trọng của kinh tế Việt
Trong bối cảnh đó, TTCK đã tăng 136% so với mức đáy vào cuối tháng 2/2009 với giá trị giao dịch rất lớn trong 3 tháng qua dựa trên hai nền tảng: lợi nhuận của các DN niêm yết có tăng trưởng rõ rệt so với cùng kỳ và sự gia tăng kỳ vọng của NĐT đối với việc tiếp tục hồi phục của kinh tế Việt Nam và thế giới.
Đáng chú ý, nhờ các yếu tố mang tính ngắn hạn mà lợi nhuận của các DN niêm yết tăng cao hơn rất nhiều so với mức tăng trưởng doanh thu, điều kiện cần để có được tăng trưởng bền vững về lợi nhuận. Điều này chủ yếu do DN có được chi phí nguyên liệu thấp do tác động của khủng hoảng và hưởng lợi từ việc được vay vốn lưu động với lãi suất thấp. Thêm vào đó, khoản hoàn nhập dự phòng tài chính gắn với biến động mạnh của TTCK cũng chiếm một tỷ trọng đáng kể, trung bình khoảng 10 - 15% trong lợi nhuận của các DN niêm yết và tỷ lệ cao hơn với các DN không chuyên đầu tư tài chính lớn trong năm 2007 - 2008. Các nhân tố nói trên rõ ràng khó có thể kéo dài một cách vững chắc trong thời gian tới, khi mà mặt bằng giá nguyên liệu đầu vào mới đã hình thành, cùng với các chính sách tiền tệ đang và sẽ giảm nới lỏng.
Do chịu sự chi phối của tâm lý về niềm tin và kỳ vọng nên TTCK có thể thăng hoa hoặc sụp đổ khi niềm tin và kỳ vọng được củng cố hoặc tan vỡ. Do đó, thị trường rất dễ phản ứng thái quá với các thông tin cả tích cực và tiêu cực về kinh tế cũng như hoạt động của DN. Thêm vào đó, yếu tố dòng tiền quay nhanh và đòn bẩy tài chính cũng là một nhân tố quan trọng khiến thị trường dễ có phản ứng thái quá.
Giao dịch cao của thị trường với mức giao dịch 2 sàn thường xuyên lên đến 4.000 - 5.000 tỷ đồng/phiên trong 2 - 3 tháng vừa qua là dấu hiệu cho thấy dòng tiền với đòn bẩy cao đang hoạt động mạnh. Lượng tín dụng chính thức cho chứng khoán hiện khoảng 7.400 tỷ đồng, song thực tế có rất nhiều kênh có thể dẫn tín dụng đến với chứng khoán như tín dụng tiêu dùng, áp dụng các sản phẩm hợp tác đầu tư. Ước tính sơ bộ cho thấy, lượng tín dụng của các ngân hàng thực chảy vào thị trường lên đến khoảng 19.000 tỷ đồng, cao gấp 2,5 lần con số chính thức. Tuy vẫn trong giới hạn an toàn 20% vốn điều lệ của các NHTM, song tỷ lệ dư nợ chứng khoán trên vốn hóa thị trường cũng đạt khoảng 80% mức đỉnh cao vào đầu năm 2007. Trong điều kiện đòn bẩy được sử dụng phổ biến, tính phản ứng thái quá với xu thế tăng giá của cố phiếu có môi trường tốt để tích tụ. NĐT cần tỉnh táo với việc sử dụng đòn bẩy tài chính dựa trên niềm tin quá mức vào xu thế tăng của thị trường với các nền tảng chưa thực sự vững chắc để tránh phải trả giá đắt như thời kỳ cơn bão giải chấp cổ phiếu vào đầu năm 2008.
Với tốc độ gia tăng của giá cổ phiếu và dòng tiền đổ vào thị trường, NĐT hiện tại lại đang rất kỳ vọng về sự tăng trưởng nhanh chóng về mức tiềm năng của kinh tế Việt
Để duy trì được đà tăng trưởng tiếp theo thì vai trò của kích cầu rất quan trọng. Song các nguồn lực huy động cho kích cầu có giới hạn, mà biểu hiện rõ nhất là việc huy động trái phiếu chính phủ để bù đắp thâm hụt ngân sách lên đến khoảng 7% GDP trong năm nay có tiến triển rất chậm, chỉ đạt gần 20% sau 8 tháng. Tính cả các khoản vay hỗ trợ khủng hoảng của ADB và WB trong năm nay thì giá trị trái phiếu cần huy động vẫn chiếm đến 60% khối lượng dồn cho 4 tháng cuối năm. Lãi suất tiền gửi đã tăng trở lại và việc huy động các nguồn vốn tín dụng trung và dài hạn cho nền kinh tế luôn là bài toán hóc búa. Quá trình tái cấu trúc nền kinh tế một cách tự nhiên trong khủng hoảng không xảy ra, hạn chế đà bật mạnh trở lại của nền kinh tế khi môi trường vĩ mô quốc tế thuận lợi trở lại. Thế và lực của kinh tế Việt Nam vững chãi hơn, song khủng hoảng kinh tế thế giới lần này tác động sâu rộng hơn, nên cũng không dễ gì để Việt Nam sớm quay trở lại quỹ đạo tăng trưởng cao và bền vững ngay sau 1 - 2 năm, nhất là khi quá trình tái cấu trúc nền kinh tế và DN vẫn còn chậm chạp.
Tựu chung lại, chúng tôi cho rằng, TTCK chưa đạt được các nền tảng kinh tế vĩ mô và vi mô vững chắc để tăng trưởng ổn định. Yếu tố kỳ vọng và đòn bẩy tài chính vẫn là động lực lớn của thị trường trong giai đoạn hiện nay.
