Nâng hạng mở cửa, dòng vốn chưa nhất thiết vào ngay
Hai tuần sau khi nâng hạng chính thức có hiệu lực ngày 21/9, dòng vốn ngoại trên thị trường chứng khoán Việt Nam chưa cho thấy sự đảo chiều như kỳ vọng của nhiều nhà đầu tư trong nước. Khối ngoại vẫn bán ròng, cho thấy việc Việt Nam bước sang vị thế mới trên bản đồ đầu tư quốc tế chưa đồng nghĩa dòng tiền nước ngoài lập tức quay trở lại.
Ông Bùi Văn Huy, Tổng giám đốc Công ty cổ phần Đầu tư FIDT cho rằng, nâng hạng giúp Việt Nam tiếp cận những nhóm nhà đầu tư mới, nhưng không đồng nghĩa dòng vốn sẽ lập tức đảo chiều. Ngay trong tuần đầu tiên sau khi nâng hạng có hiệu lực, khối ngoại vẫn bán ròng khoảng 2.865 tỷ đồng trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuần sau đó, khối này bán ròng 1.660 tỷ đồng, tính đến hết ngày 1/10.
Một trong những nguyên nhân quan trọng nằm ngoài câu chuyện nội tại của thị trường Việt Nam: môi trường tài chính quốc tế đang kém thuận lợi hơn đối với tài sản rủi ro.
Theo ông Huy, mặt bằng lãi suất tại các nền kinh tế lớn có xu hướng tăng khi áp lực lạm phát, đặc biệt từ giá năng lượng, quay trở lại. Cùng với đó, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm lên khoảng 5,24% vào ngày 28/9/2026, mức cao nhất kể từ năm 2007.
Khi tài sản được xem là an toàn và định giá bằng USD mang lại lợi suất trên 5%, các tổ chức đầu tư quốc tế sẽ phải cân nhắc lại bài toán phân bổ vốn. Điều này làm tăng mức sinh lời mà nhà đầu tư yêu cầu khi lựa chọn cổ phiếu tại các thị trường mới nổi để bù đắp rủi ro.
Đồng USD mạnh lên cũng tạo thêm một lớp rủi ro. Một khoản đầu tư cổ phiếu có thể sinh lời khi tính bằng nội tệ, nhưng hiệu quả sẽ giảm khi quy đổi sang USD nếu đồng nội tệ mất giá.
Bởi vậy, việc thị trường Việt Nam được nâng hạng và có mặt bằng định giá tương đối hấp dẫn mới chỉ là một phần trong phương trình phân bổ vốn quốc tế.
P/E của VN-Index hiện ở khoảng 12 lần, trong khi nếu loại trừ nhóm cổ phiếu họ VIN, P/E chỉ khoảng 10 lần. Tuy nhiên, định giá thấp không tự động tạo ra dòng tiền. Nhà đầu tư quốc tế còn xem xét triển vọng tăng trưởng lợi nhuận, chất lượng dòng tiền, mức độ lan tỏa của tăng trưởng doanh nghiệp và rủi ro tỷ giá.
Ông Lương Duy Phước, Giám đốc Phân tích, Công ty Chứng khoán Kafi cũng cho rằng, việc khối ngoại tiếp tục bán ròng sau nâng hạng chưa phải diễn biến bất thường. Từ ngày 21-28/9, theo số liệu ông Phước dẫn, khối ngoại bán ròng hơn 3.100 tỷ đồng.
Dòng vốn thụ động liên quan đến FTSE cũng được phân bổ theo lộ trình, thay vì giải ngân toàn bộ ngay khi nâng hạng có hiệu lực. Đợt đầu từ ngày 21/9 mới chỉ tương ứng 10% tỷ trọng mục tiêu. Các giai đoạn tiếp theo dự kiến diễn ra vào tháng 3, tháng 6 và tháng 9/2027. Do vậy, lực cầu mang tính cơ học của các quỹ bám theo FTSE cũng sẽ phân bổ theo từng kỳ tái cơ cấu, thay vì xuất hiện cùng lúc.
Kinh nghiệm quốc tế cũng cho thấy dòng vốn sau nâng hạng thường cần thời gian để tích lũy. Ông Phước dẫn trường hợp Kuwait, khi dòng vốn ngoại tăng từ khoảng 200 triệu USD năm 2017 lên 700 triệu USD trong nửa cuối năm 2018 và 1,1 tỷ USD trong 5 tháng đầu năm 2019.
Điều quan trọng của nâng hạng vì thế không nhất thiết nằm ở lượng tiền vào ngay trong vài phiên đầu tiên, mà ở việc mở rộng tập nhà đầu tư có thể tiếp cận và phân bổ vốn vào Việt Nam trong một chu kỳ dài hơn.
Ba dòng vốn, ba cách vận động
Nâng hạng giúp Việt Nam tiếp cận những nhóm nhà đầu tư mới, nhưng không đồng nghĩa dòng vốn sẽ lập tức đảo chiều.
Để nhận diện chính xác diễn biến giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài sau nâng hạng, cần bóc tách ít nhất ba nhóm: ETF và các quỹ thụ động; quỹ chủ động; dòng tiền giao dịch ngắn hạn.
Với nhóm đầu tiên, cơ chế vận hành tương đối dễ nhận biết. Các quỹ thụ động mua, bán dựa trên chỉ số tham chiếu và phải điều chỉnh danh mục khi tỷ trọng của Việt Nam trong chỉ số tham chiếu thay đổi.
Theo ông Lương Duy Phước, các ước tính hiện nay về quy mô dòng vốn thụ động liên quan đến quá trình nâng hạng dao động khá rộng, phổ biến khoảng 1,3-2,2 tỷ USD cho toàn bộ lộ trình. FiinGroup ước tính khoảng 1,3 tỷ USD, trong khi kịch bản cơ sở của Công ty Chứng khoán SSI vào khoảng 2,2 tỷ USD.
Dòng tiền này có ưu điểm là tương đối dễ dự báo về thời điểm và nhóm cổ phiếu hưởng lợi. Trong phiên 18/9, theo số liệu FIDT tổng hợp, khối ngoại mua ròng 21/27 cổ phiếu thuộc rổ FTSE Global All Cap với tổng giá trị khoảng 1.717 tỷ đồng.
Dù không thể quy toàn bộ lượng mua này cho ETF, ông Bùi Văn Huy cho rằng, diễn biến trên phần nào cho thấy lực cầu có xu hướng tập trung vào các cổ phiếu thuộc danh mục chỉ số.
Tuy nhiên, đây cũng là lý do không nên đồng nhất giao dịch ròng của toàn bộ khối ngoại với dòng vốn từ nâng hạng. Một bên có thể mua để mô phỏng chỉ số, trong khi nhóm nhà đầu tư khác đồng thời bán ra do tỷ giá, lãi suất, chốt lời hoặc tái phân bổ danh mục. Kết quả cuối cùng vẫn có thể là con số bán ròng.
Nhóm thứ hai - các quỹ chủ động - mới là dòng vốn được giới phân tích đặc biệt quan tâm trong trung và dài hạn.
Khác với ETF, quỹ chủ động không có nghĩa vụ phải mua cổ phiếu Việt Nam chỉ vì thị trường được đưa vào nhóm mới nổi. Các nhà quản lý quỹ sẽ đặt Việt Nam cạnh những thị trường khác để so sánh về tăng trưởng lợi nhuận, định giá, thanh khoản, tỷ giá và chất lượng doanh nghiệp trước khi quyết định tỷ trọng phân bổ.
“Đây mới là nguồn vốn có khả năng tạo ra thay đổi lớn và bền vững hơn nếu Việt Nam chứng minh được câu chuyện tăng trưởng đủ hấp dẫn sau nâng hạng”, ông Phước nhận định.
Trong khi đó, theo ông Bùi Văn Huy, tỷ lệ sở hữu nước ngoài và lượng cổ phiếu tự do chuyển nhượng vẫn ảnh hưởng đến khả năng giải ngân quy mô lớn. Nhiều ngân hàng chịu giới hạn sở hữu nước ngoài 30%, trong khi một số cổ phiếu đầu ngành không còn nhiều dư địa cho nhà đầu tư nước ngoài.
Tỷ lệ sở hữu tập trung ở Nhà nước và các cổ đông lớn cũng khiến lượng cổ phiếu thực tế có thể giao dịch thấp hơn đáng kể so với quy mô vốn hóa của doanh nghiệp.
Điều này tạo ra nghịch lý: doanh nghiệp có thể có vốn hóa lớn, triển vọng tích cực và được các tổ chức quốc tế quan tâm, nhưng lượng cổ phiếu thực tế mà một quỹ lớn có thể mua lại không nhiều.
Trong khi đó, nhóm thứ ba là dòng tiền giao dịch ngắn hạn, vốn phản ứng nhanh với lãi suất, tỷ giá, tin tức và biến động giá. Dòng tiền này có thể tạo ra những phiên mua, bán lớn và ảnh hưởng mạnh đến tâm lý thị trường, nhưng không nhất thiết phản ánh xu hướng phân bổ vốn dài hạn.
Do vậy, con số mua ròng hay bán ròng của khối ngoại trong một tuần, thậm chí một tháng sau nâng hạng, chưa đủ để đánh giá hiệu quả thu hút vốn.
Trong ngắn hạn, dòng vốn thụ động là phần dễ quan sát nhất qua các kỳ cơ cấu FTSE. Nhưng về trung và dài hạn, đáng chú ý hơn là các quỹ chủ động có nâng tỷ trọng Việt Nam, lực mua có lan tỏa ra ngoài nhóm cổ phiếu trong chỉ số và dòng vốn có duy trì sau các kỳ cơ cấu.
