Dự thảo quỹ ETF, những câu hỏi “nóng”

Nên có “chuẩn” chứng khoán cơ cấu?

Một câu hỏi được nhiều thành viên thị trường đặt ra là vì sao dự thảo không quy định các tiêu chí về doanh thu, lợi nhuận, tính thanh khoản… đối với danh mục chứng khoán cơ cấu? Điều này nhằm đảm bảo về “chất” cho chứng chỉ quỹ hoán đổi danh mục (ETF) sau khi được hoán đổi từ danh mục chứng khoán cơ cấu. Việc Ban soạn thảo không quy định về vấn đề này liệu có khiến danh mục chứng chỉ quỹ ETF bị “chết” thanh khoản do hiệu quả hoạt động của chứng khoán cơ cấu quá kém?

Quỹ ETF được kỳ vọng sẽ hấp dẫn nhiều NĐT nhỏ

Trao đổi với ĐTCK, TSKH Nguyễn Thành Long, Vụ trưởng Vụ Quản lý quỹ (UBCK) cho biết, Ban soạn thảo có tiên lượng vấn đề này, nhưng không quy định “cứng” trong dự thảo Thông tư. Lý do là bởi cơ quan quản lý muốn trao quyền chủ động cho các Sở GDCK và tổ chức quản lý chỉ số trong việc định ra tiêu chí danh mục chứng khoán cơ cấu, cũng như các chỉ số để làm tham chiếu cho danh mục chứng khoán hoán đổi. Điều này cũng phù hợp với thông lệ quốc tế và thông lệ ngành.

Ông Long cho rằng, nếu quy định chi tiết các tiêu chí về thanh khoản, doanh thu, lợi nhuận… của danh mục chứng khoán cơ sở để hoán đổi thành chứng chỉ quỹ ETF sẽ không khả thi, bởi tùy cơ cấu sản phẩm ETF mà có yêu cầu rất khác nhau về các tiêu chí này. Do đó, dự thảo Thông tư chỉ quy định những nguyên tắc cơ bản, nhằm tạo tính chủ động, linh hoạt cho việc hoán đổi danh mục chứng khoán cơ cấu thành chứng chỉ quỹ ETF, chứ không quá đi sâu vào các yếu tố kỹ thuật, mà theo thông lệ quốc tế là công việc của bên xây dựng và vận hành quỹ.

Theo thông lệ quốc tế, có khá nhiều sản phẩm ETF phái sinh. Điều này không chỉ gia tăng tính đa dạng cho quỹ ETF, mà còn giúp NĐT có nhiều phương án lựa chọn sản phẩm đầu tư. Bởi vậy, phó tổng giám đốc một công ty quản lý quỹ thắc mắc, vì sao dự thảo Thông tư không quy định về các sản phẩm ETF phái sinh?

Về vấn đề này, ông Long cho hay, thực ra ETF phái sinh (hay gọi là ETF tổng hợp) phổ biến hơn tại các quốc gia châu Âu. Ngay ở Nhật Bản, quốc gia có thị trường ETF lớn nhất châu Á, sản phẩm này cũng không phổ biến. Cần lưu ý, ETF phái sinh chỉ sử dụng chứng khoán phái sinh, chứ không phải danh mục cơ cấu, để mô phỏng chỉ số tham chiếu. Việc sử dụng dụng chứng khoán phái sinh sẽ làm giảm đáng kể mức độ sai lệch so với chỉ số tham chiếu (tracking error), nhưng lại tiềm ẩn rủi ro thanh toán rất lớn cho quỹ. Vì vậy, sau thời gian khủng hoảng tài chính kéo dài vừa qua, nhiều quốc gia đã và đang rà soát lại hệ thống quy định pháp lý theo hướng quản lý chặt hơn, thậm chí từng bước hạn chế việc chào bán các sản phẩm ETF phái sinh ra công chúng, với lý do các sản phẩm này tiềm ẩn nhiều rủi ro hơn ETF cơ bản.

Với thực tiễn của TTCK Việt Nam, theo ông Long, việc phát triển và quản lý các sản phẩm quỹ ETF cơ bản đã là không đơn giản, đòi hỏi nỗ lực lớn của các thành viên thị trường. Do vậy, việc đưa ra quy định về các sản phẩm quỹ ETF phái sinh ngay từ đầu là quá sớm. Trên nền thành công của các sản phẩm quỹ ETF cơ bản, cơ quan quản lý mới tính đến bước chuẩn bị cho triển khai các sản phẩm phái sinh. Việc phát triển sản phẩm phái sinh và thị trường phái sinh cần nhiều thời gian và chưa thể triển khai sớm. Khi chưa có sản phẩm phái sinh phù hợp (hoán đổi - swap, hợp đồng tương lai…), thì việc đề cập tới ETF phái sinh rõ ràng là không khả thi.

Cấm bán khống có làm “méo” quỹ ETF?

Tìm hiểu của ĐTCK cho thấy, một mối bận tâm của khác của nhiều thành viên thị trường là theo thông lệ quốc tế, cùng với việc cho phép triển khai quỹ ETF, thì hành lang pháp lý đồng thời cho phép bán khống chứng chỉ quỹ ETF. Đặc trưng này cho phép phát huy tối đa tính hấp dẫn của sản phẩm quỹ ETF. Việc dự thảo Thông tư để ngỏ nội dung này liệu có làm “méo” quỹ ETF và giảm tính hấp dẫn của sản phẩm này?

Những năm gần đây, do thế giới thường xuyên đối mặt với khủng hoảng tài chính ở nhiều cấp độ khác nhau, nên ông Long cho hay, để giảm thiểu tổn thương cho thị trường tài chính nói chung, TTCK nói riêng, các nước đang có xu hướng siết chặt quản lý các sản phẩm quỹ ETF phái sinh, cũng như giảm thiểu, thậm chí cấm giao dịch bán khống trong nhiều thời kỳ. Lưu ý, bán khống chứng khoán ở đây cần được hiểu là việc bên bán không có chứng khoán và phải đi vay chính chứng khoán đó để bán. Tuy nhiên, cũng có hình thái bán chứng khoán mà tại thời điểm bán, bên bán không có chứng khoán, nhưng cũng không vay chứng khoán, thì bị cấm hoàn toàn tại hầu hết các quốc gia. Theo thông lệ quốc tế, để kiểm soát hành vi bán khống không dẫn tới đổ vỡ thị trường, các quốc gia thường áp dụng quy định về mức giá cao hơn. Theo đó, các mức giá trong giao dịch bán khống tối thiểu phải cao hơn mức giá của giao dịch vừa thực hiện, hoặc bằng mức giá giao dịch vừa thực hiện nếu như mức giá đó cao hơn mức giá thực hiện trước đó (giá chứng khoán được hiểu đang trong xu hướng tăng). Cơ quan quản lý có thể cấm bán khống đối với một số chứng khoán, hoặc trong một thời gian nhất định, để tránh tác động xấu tới TTCK. Ngoài ra, cần có các cơ chế nhằm ngăn ngừa rủi ro thanh toán như buộc phải mua, buộc phải bán (buy-in, sell-out), ký quỹ cho giao dịch bán khống, cũng như cơ sở vật chất đồng bộ, để giám sát các hoạt động liên quan tới bán khống…

Việc cho phép bán khống đòi hỏi rất khắt khe về cơ sở vật chất phục vụ cho quản lý, vận hành, cũng như tính tuân thủ cao của các bên tham gia giao dịch. Với những lý do như vậy, ông Long nhấn mạnh, cơ quan quản lý chưa tính đến việc cho phép giao dịch bán khống. Điều này là phù hợp với thực tiễn và không ảnh hưởng đáng kể đến tính hấp dẫn của các sản phẩm quỹ ETF, nếu như áp dụng cơ chế giao dịch song hành (giao dịch arbitrage).